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　　出品：新浪财经创投Plus

　　作者：木予

　　四年辗转三城，SHEIN终于叩响资本市场大门。

　　2026年8月24日刊发的全球发售公告显示，希音（简称：SHEIN）拟全球发售约2.8亿股B类股份，其中香港公开发售约2800万股，约占10%，国际发售约2.52亿股，约占90%，另有15%超额配股权。其发售价格区间定为每股47.60港元至49.50港元，预计将于9月1日正式在联交所交易。

　　本次IPO由高盛、摩根士丹利及摩根大通担任联席保荐人兼整体协调人。基石投资者包括Boyu（博裕资本）、Tiger Global（老虎环球基金）、General Atlantic（泛大西洋投资集团）、腾讯（通过出资实体Huang River认购）、景林资产管理、泰康人寿及瑞银资产管理（新加坡），合共认购不超过3.83亿美元等值股份。

　　按发售价中位数48.55港元计算，基石投资者将认购发售股份约22.1%，及发售完成后总股本约1.5%。公司全球发售所得款项净额约131.23亿港元，所募资金约40%将用于提升技术能力，约40%用于提高品牌知名度和增强全球布局，约10%用于推广企业责任举措，剩余约10%作一般企业用途。

　　回顾SHEIN的上市之路，可谓一波三折。2022年，公司将总部迁至新加坡。2023年11月，SHEIN向美国证券交易委员会SEC秘密递交上市申请，但由于供应链等问题遭到密集质疑，最终无疾而终。美股受挫后，SHEIN转向伦敦。2025年4月，英国金融行为监管局FCA通过了公司的招股说明书草案，但因未获国内监管放行，其上市进程再度被叫停。

　　事情直至2026年才出现转机。7月10日，中国证监会国际合作司公示SHEIN境外发行上市备案通知书，批准境内运营主体广州希音国际进出口有限公司拟发行不超过3.416亿股境外上市普通股并在香港联交所上市。短短半个月后，公司火速通过港交所主板IPO聆讯。

　　结合招股书披露的财务数据来看，SHEIN或已错过最佳上市窗口期。2026年一季度，公司实现净收入90.52亿元，同比仅微增1.1%，昔日基本盘美国市场收入不升反降14.2%；毛利率虽然突破70%，但经调整净利润录得2.71亿美元，同比下滑38.4%。

　　业绩显露疲态，估值更是“断崖式”下跌。公开报道显示，SHEIN本次发行估值上限为270亿美元，远低于此前市场预估的400亿至500亿美元目标估值区间，甚至低于上市前D+轮的640亿美元投后估值，与最高点D轮982亿美元估值相比暴跌72.5%。由于发行价低于Pre-D轮、D轮、D+轮价格，SHEIN将对这三轮的投资方以零代价额外发行股份，并现金补偿不超过21.85亿美元（以发售价格下限47.60港元/股计）。

（来源：招股书）

　　招股书显示，SHEIN的上市前股东主要分为三大阵营：国内投资机构、美国投资机构和其他国际投资机构，近十年累计融资约38亿美元。

　　据不完全统计，美国投资机构包括Sequoia Capital红杉资本、Tiger Global老虎环球基金、General Atlantic泛大西洋投资集团、D1 Capital、Coatue Management、Brookfield Asset Management博枫资管、Microsoft Capital、Thrive Capital等。

　　红杉资本最早通过2014年的A轮参投，剔除重组及股份细拆的影响后，首笔投资每股对价低至0.01美元，实际成本仅150.80万美元。2018年的C轮融资，红杉资本再次跟投5016.15万美元，总股份攀升至2.26亿股。若按照发售价中位数48.55港元计算，红杉资本所持股份（额外发行补偿后）对应的发行市值约为109.56亿港元，在不考虑现金分红和现金补偿的情况下，账面回报高达27.06倍，而第二名老虎环球基金仅为2.78倍。

　　在美国机构中，泛大西洋投资集团的投资规模最高，D轮和D+轮实际共出资约3.50亿美元。2022年2月的D轮融资，是SHEIN的估值最高点，每股对价23.72美元，泛大西洋投资集团一口气投入1.50亿美元。而一年后的D+轮，每股价格较D轮锐减36.7%至15.02美元，泛大西洋投资集团追加投资近2亿美元。对于高位接盘的D轮投资方，除了额外发行股份和现金补偿，SHEIN还提供了一套独特的转换机制：上市后其他轮次优先股以1：1的比例转为B类股份，而D轮以1：1.5791转换，相当于把D轮每股成本降至15.02美元。不过即便如此，泛大西洋投资集团的投资回报仅为0.44倍，账面浮亏超15亿港元。

　　就投资回报而言，除了红杉资本、老虎环球基金早期入股的机构，其他6家美国机构目前都通过D轮或D+轮出资，回本压力不小。值得关注的是，Thrive Capital是其中唯一一家额外获得B类股份的机构，共计166.44万股。因此尽管也是D轮融资才以1亿美元进场，其投资回报略高于其他机构，在不考虑现金分红和现金补偿的情况下，约为0.55倍。据公开信息披露，Thrive Capital是一家位于纽约的风险投资机构，累计管理规模超500亿美元，创始人是美国现任总统特朗普女婿Jared Kushner的哥哥Joshua Kushner。

　　此外，博枫资管、微软与SHEIN还有一定的业务关系。公开报道显示，2022年博枫中国便开始为SHEIN的供应链运营提供能源转型支持。2023年11月，博枫资管斥资约3.29亿美元收购了位于美国加州Cherry Valley的两处物流中心，摇身一变成为SHEIN的“房东”。微软则于2023年打败了亚马逊和谷歌，顺利拿下SHEIN的云业务。这些业务合作与两家机构的投资时间基本吻合。

（注：折合投资成本基于最新USD/HKD汇率7.8384计算）